Переломный момент в формировании пузыря на рынке облигаций?

Как писал один из великих исследователей рыночных пузырей Джордж Сорос: «Каждый пузырь имеет две составляющих: собственно тенденция, которая существует в реальности, и неправильное представление, связанное с этой тенденцией. Когда между трендом и заблуждением возникает положительная обратная связь, начинается развертываться процесс бума/спада. В случае отрицательной обратной связи, заблуждение может быть подвергнуто сомнению. И если оно достаточно сильно, чтобы преодолеть это сомнение, то как тенденция, так и неправильное представление будут усилены. В конце концов, рыночные ожидания становятся настолько далекими от реальности, что люди вынуждены признать свое заблуждение.».

Вопрос, стоящий сегодня перед инвесторами, заключается в том, достигли ли мы точки, в которой восприятие и реальность особенно сильно далеки друг от друга. В случае с пузырем на рынке облигаций восприятие, которое должно быть признано заблуждением - это вера в то, что инфляция «похоронена навечно». Этому есть причины. Во-первых, потому что инфляция больше не падает, а ползет вверх, несмотря на сильный доллар США и слабую цену на нефть. Во-вторых, потому что атаки на энергетические объекты Саудовской Аравии в прошедшие выходные могут оказаться «переломным моментом» в восприятии инвесторов.

Ожидание низких цен на энергоносители было ключевым столпом веры в затухающую инфляцию. Каждый раз, когда цена на нефть начинала приближаться $75 за баррель, мы обычно наблюдали или (i) снижение давления США на Иран (потенциальный экспортер 2,2 млн баррелей в сутки), или (ii) ускорение добычи сланцевой нефти в США. В результате рынок слепо верил в то, что с таким избытком поставок нефти по всему миру никакой длительный энергетический шок к мировой экономике невозможен. По сути, сегодняшняя энергетическая парадигма является с точностью до наоборот повторением парадигмы, которая преобладала десять лет назад. Тогда все считали, что «лекарство от высоких цен на нефть-это высокие цены на нефть», потому что мир столкнулся с «лимитом» поставок нефти, и что вливание миллиардов долларов США в нефтедобычу не изменит эту геологическую «реальность».

Возвращаясь к воскресной атаке на саудитов, возникает вопрос, являются ли эти атаки тем моментом, когда инвесторы осознают, что, как выразился Сорос, «рыночные ожидания оказались настолько далекими от реальности, что люди вынуждены признать, что речь идет о неправильном представлении о реальности». Другими словами, разрушат ли эти атаки парадигму, что ни цены на энергоносители, ни инфляция никогда больше не смогут существенно вырасти?

Справедливости ради следует отметить, что атаки на энергетические объекты могут оказаться и не такими разрушительными, как это могло показаться сразу. Конечно, если потери окажутся долгосрочными, то выбытие 5 млн. баррелей в сутки на мировом рынке с потреблением примерно 100 млн. баррелей в сутки создаст огромное давление на мировые цены на энергоносители. Если же нарушение поставок продлится несколько дней, что кажется наиболее вероятным, то мир располагает большими складскими запасами нефти, чтобы смягчить шок.

Тем не менее, эти нападения сфокусируют внимание на Саудовской Аравии. И не исключено, что инвесторы начнут испытывать дискомфорт от увиденного. Во-первых, эти нападения напомнят миру о том, что Саудовская Аравия уже четыре года участвует в войне в Йемене; войне, которую саудиты безуспешно пытаются выиграть. Более того, нападения в эти выходные, похоже, указывают на то, что война приближается к дому самих саудовцев. Это вряд ли можно назвать позитивом для Мохаммада бен Салмана (МБС), который санкционировал участие саудовских войск в йеменском конфликте. Во-вторых, последствием этих атак, скорее всего, станет откладывание запланированного IPO Aramco. Инвесторы теперь будут намного менее заинтересованы в покупке активов, которые могут быть уничтожены со дня на день. А без доходов от IPO Aramco, где МБС найдет средства для модернизации энергетического сектора Саудовской Аравии, выплат многочисленным принцам, отчислений в фонд Softbank Vision, финансирования саудовского бюджета (который нуждается в нефти около 80 долларов США/баррель для «бездефицита») и финансирования собственной программы «Saudi 2030»? Третье следствие заключается в том, что атаки в прошедшие выходные дни напомнят всем, насколько зависима сегодняшняя мировая инвестиционная парадигма от Саудовской Аравии: страны, чьи государственные институты кажутся безнадежно устаревшими даже для 20-го века, не говоря уже о 21-м. Другими словами, сегодняшнее энергетическое равновесие, а также равновесие глобального сочетания инфляции и роста, может оказаться гораздо менее стабильным, чем полагали инвесторы до сих пор.

Наконец, и, вероятно, самое главное, нападения на Aramco поставит под сомнение ценность военной защиты, предоставленной Саудовской Аравии США. Сделка, заключенная в 1945 году между королем ибн Саудом и президентом Франклином Рузвельтом, заключалась в том, что до тех пор, пока США защищают саудовский режим, Саудовская Аравия будет продавать свою нефть за доллары США и покупать оружие у США. После нападения в этот weekend саудиты, вероятно, намекнут США, что если они «платят деньги за защиту», то они ожидают от США эффективной «защиты».

Ситуация может поставить Дональда Трампа в затруднительное положении. Для начала, было бы неловко для США признать, что кучка йеменских повстанцев преодолела американские системы ПВО и нанесла удар по саудовской инфраструктуре. Это объясняет, почему госсекретарь Майк Помпео так быстро указал на Иран (через Twitter) как на виновника атаки. Чуть позже были предъявлены «доказательства». Но обвинение Ирана значительно повышает ставки. Что теперь должно остановить саудовцев спросить у США: «Если Иран является виновником, что вы собираетесь сделать, чтобы наказать Иран?». Ясно, что за чуть больше года до выборов, это не тот вопрос, который может понравиться Трампу. Новый ближневосточный конфликт, скорее всего, будет означать более высокие цены на нефть, более высокую инфляцию, более высокие ставки по ипотечным кредитам в США и быстрое снижение рейтингов нынешнего президента, который всегда проповедовал против вовлеченности США в иностранные конфликты.

Тем не менее, Трамп может утешить себя мыслью, что даже самые темные облака горящей нефти имеют проблески. В данном случае, если нападения действительно были заказаны Ираном, то Китаю будет очень трудно выполнить обязательства по покупке большего количества иранской нефти в обход санкций США. В результате дедолларизация нефтяного рынка (ключевая цель китайской политики, которая, казалось, продвинулась после заключения недавней сделки с Ираном) будет отодвинута на неопределенный срок в будущее. Конечно, мир все равно останется с более высокой ценой на нефть. Но более высокая цена на нефть вредит Китаю гораздо больше, чем США (особенно теперь, когда США являются экспортером энергоносителей). В представлении Трампа о модели мира как игры с нулевой суммой это можно было бы считать «победой».

Мы могли бы продолжать и дальше. Но ключевым моментом является то, что атаки в прошедшие выходные могут оказаться важным переломным моментом: моментом, когда, как выразился Сорос «люди вынуждены признать, что их представление о реальности были неправильным». До сих пор инвесторы были убеждены, что любые потрясения для мировой системы будут дефляционными, будь то: распад еврозоны, девальвация валюты Китая, кризис развивающихся рынков и т. д. Однако эскалация угрозы войны на Ближнем Востоке, потенциальная дестабилизация Саудовской Аравии и возможный конфликт между Саудовской Аравией и Ираном - все это усиливает риск того, что новый шок для мировой системы может оказаться инфляционным.

Вспомним, внезапный всплеск цен на нефть, последовавший за войной Судного дня 1973 года, который положил конец «роскошному» бычьему тренду акций США. Разве нынешняя ситуация сильно отличается от той?



Константин Фенченко